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冷研报|钢管之舞

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投资研报

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钢管,在虎哥的印象中,这是一门看起来很low的生意,技术含量低,竞争惨烈,产能过剩,没得什么搞头。虎哥不关注这个行业很多年了。

最近在看财报,无意之中看到几家钢管上市公司的财务数据,发现几家主营业务为钢管的上市公司财务业绩在悄悄地走强。

当一个行业的多家公司财务业绩明显走强,同时估值也不高的时候,虎哥觉得是值得关注一下的。

今天,虎哥就跟大家聊聊钢管行业中的久立特材、金洲管道和友发集团。

一、久立特材

久立特材是我国的工业用不锈钢管龙头企业,目前的产能在13万吨左右,它的产能和市占率在国内排名第一,全球排名第二,仅次于国际大佬山特维克。

不锈钢管这种产品我们都很熟悉,但是不同的细分市场差异很大,低端产品技术壁垒很低,竞争十分激烈,但是高端不锈钢管的技术壁垒很高,我国大部分高端不锈钢管依赖进口,比如用于核电、石化行业的部分特殊合金管,一吨能卖到几十万甚至上百万。

从业务来看,久立特材的产品主要是无缝管、焊接管和复合管,下游客户以“三桶油”、中化等大型石化集团为主。从收入结构来看,无缝管占50%左右,焊接管30%左右。

久立特材的产品相对来说技术含量比较高,这一点在产品价格和毛利率都得到很好的体现。以2019年为例,它的无缝管单吨价格为4.9万,主要竞争对手武进不锈是3.3万,其单价比武进不锈高出近50%;其焊接管单吨价格是2.8万,武进不锈是2.2万,比它低了将近30%。

从毛利率来看,久立特材的无缝管毛利率从15年的19.47%持续攀升至19年的31.07%,其焊接管从17年的19.57%攀升到19年的25.86%,2020年上半年进一步上升到30.8%。

产品量价齐升,综合毛利率持续走强,带动公司业绩持续攀升,17年到19年,它的净利润分别是1.34亿、3.04亿、5亿。2020年,根据业绩快报,公司营收同比增长11.46%,至49.45亿,归母净利润高达7.46亿,同比增幅将近50%。

同时,公司的ROE也在持续上升,从17年的5.02%上升至19年的15.37%,20年能做到20个点以上。

从估值来看,目前久立特材的PE在17倍左右,在行业内算中等偏上的,但是与那些动辄几十倍上百倍的所谓高科技公司相比,这个估值不算高。

二、金洲管道

金洲管道是虎哥比较喜欢的品种,其产品平淡无奇,但是毛利率、净利率、ROE在持续走强,产能持续扩张、财务稳健,低估值。

金洲管道是一家老牌管道企业,其产品以油气管道为主,主要包括镀锌管、钢塑管、螺旋管、直缝埋弧焊管等。

从收入结构来看,镀锌管占比最大,基本上维持在50%以上。这个产品是个低毛利率产品,17年的时候毛利率只有8.66%,但是18年开始持续攀升,到19年上升到11.19%,20年上半年达到14.94%,复苏的迹象比较明显。

它毛利率最高的产品是钢塑管,这个产品16年的营收规模只有3.89亿,19年的时候做到6.47亿,毛利率基本上能维持在25个点以上。

此外,它的螺旋管、直缝埋弧焊管、高频直缝焊管(HFW219)等品种的毛利率也有不同程度的复苏,目前基本上都在15个点以上。

在毛利率持续回升的驱动下,这家公司的财务业绩自17年以来持续上升,综合毛利率从17年的11.78%上升到19年的15.08%,同期的平均净资产收益率从7.9%上升到11.75%,扣非后净利润从0.92亿上升到2.16亿。

根据20年业绩预告,当年归母净利润为5.83亿,同比增幅超过100%。当然,这里面有大额的资产处置收益,税前收益大概是2.7亿,剔除掉非经常性损益,它20年的净利润大概在3.23亿左右。目前的市值在37亿左右波动,对应的PE在12倍左右。

从经营性现金流来看,17年到19年分别是-364.35万、1517.64万、1.64亿,20年前三季度是2.12亿,回暖的趋势明显。

从业务发展来看,公司目前有多个在建或拟建项目,2020年12月公告在湖州新增217亩土地,建设年产60万吨优质焊管和工厂预制深加工管材管件项目,预计投资总额约6.8亿。另外还有3万吨的薄壁不锈钢项目等。

另外从资产负债表来看,公司的负债率低,目前不到25%,金融负债方面,有少量的短贷,没有长贷,财务状况比较稳健。

三、友发集团

如果说久立特材和金洲管道分别是高端和中端的代表,那么友发集团的产品是低端的代表。做低端,主要靠跑量,必须要有规模优势,这一点,友发集团是具备的。

友发集团的产品主要以焊接管和镀锌管为主,也有少量钢塑管。其产品主要运用于供水、排水、供气、供热、消防工程、钢结构等领域,它是国内最大的焊接钢管制造企业,连续14年焊接钢管产销量排名全国第一。

这家公司特点是:产品低端,规模大,毛利率低,存货周转快。

它2019年的营收规模高达447.49亿,但是主营业务毛利率只有3.95个百分点,主要是赚取加工费,产品附加值低。

这家公司主要采取经销模式,存货周转率很高,它17年到19年的存货周转率分别是18.61次、20.46次、24.21次,基本上能够做到半个月周转一次。

而久立特材的存货周转率不到3次,金洲管道在5次左右,友发集团的存货周转速度是它们的数倍,这是由其业务模式和产品特点决定的。

这样的公司财务业绩弹性很大,1个点的毛利率波动就会造成业绩大幅波动。比如2020年上半年,它的综合毛利率做到了将近7个点,同期净利润同比增幅超过100%。根据预计预告,2020年友发集团的归母净利润约为12.5亿到12.9亿,同比增幅在60%左右,而营收规模同比增幅只有8%左右。

友发集团的市值目前在184亿左右,对应的PE在14.5倍左右,这个PE在行业内算是中等水平,在次新股里是比较低的。

结束语

钢管这个行业,是一个很传统的行业,没啥想象力,在二级市场也长期不被青睐,属于一个冷门行业。但是虎哥认为,在行业基本面回暖的前提下,一些业绩持续向好的公司,也值得我们去关注和研究。

最后,虎哥要严正声明:我们讨论上述三家公司,仅限于粗浅的逻辑分析和探讨,不做任何推荐,请不要据此进行投资交易,否则后果自负。

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